但高盛没有把险情一笔带过。
再往前推，OpenClaw此类可自托管代理之扩散路径，于呈文与Cloudflare CEO Matthew Prince之对话里被描述为：前景三年或复制过往三年ChatGPT之传播速度，企业端短期之主要约束仍为安康。
然而，千者团队之集结仅仅为一名始，真正之博弈才刚刚拉开序幕。
高盛把险情评为2，认为垂直软件之几道门槛还于：行业专有数据、深度嵌入工流形成之SoR属性、长期口碑带来之参考性、以及强监管行业之合规壁垒。
垂直软件短期更抗打，但“好用到够用”或更张定价权（评分2） 呈文也承认真正之替换险情并非不存：若有者于SoR层重做一套更现代、可扩展、总有本金更低之架构，就或撬动迁移。
不确定性也或带来新TAM。
呈文引用Bessemer之观察：一些最快从0冲到1亿美元ARR之AI原生公司毛利息大约25%，不少甚至为负；更成熟之AI原生公司毛利息也多于约60%，仍低于旧俗SaaS。
呈文引用微软MAI Superintelligence Team之案例：MAI-DxO于《新英格兰医学杂志》病例应战中之通过率达到85%，并提到把微软博客与初始指标输入ChatGPT后得到之TAM测算为每年500亿到1000亿美元（上行情景1500亿到2000亿美元）。
文中用SAP S/4HANA云晋级举例：大型企业迁移常见为18–36名月之多阶段营造，本金高、周期长，本身就给“更廉更快之替代品”留下想象方位。
但高盛之落点不为“押注哪名终局”，而为承认：未知本身会让终值更难锚定，而高不确定性往往对应低估值倍数。
有意思之为，高盛并不把“体系级软件被AI彻底替换”当作主线险情（评分1）。
最难定价之为技艺速度：不确定性本身就压估值（评分5） 高盛把可观察之稳固信号压缩成两条：一为企业软件公司能否用货品与案例证验，域阅历确实带来更高品质之代理式结局；二为财报里基本面能否稳固到改善（尤其通过业绩季去验证）。
呈文用Guidewire举之一名数据规模之例子：其主顾群中，全球约7750亿美元之财产与意外险保费（P&C Insurance DWP）于至少一名Guidewire货品下被管，史册数据积攒本身就为外来者难以复制之壁垒。
呈文罗列之年初以来之更新——Anthropic（Cowork、Opus 4.6、垂直插件）、OpenAI（Frontier、OpenClaw）、Google DeepMind（Deep Think）、Meta（Avocado）。
高盛也提醒，商场之故对此条线格外敏感，部分缘由为2020/2021低利息周期里融资/扩充起来之一批应用公司护城河较弱，更易被“去中介化”叙事带崩。
呈文还点出微软之架构性优势：垂直整顿叠加与OpenAI之关系，使其能于身价链多层捕获赢利、减第三方“LLM税”外流。
第六名熊市论点为毛利架构被改写。
2026年迄今软件板块之回调，与过往几轮“需求放缓/利息上行”驱动之修正不太一样：商场更像于讨论终值——此些公司十年后还能不能守住赢利池，护城河会不会被“代理式（agentic）”AI重新切开。
长期毛利能否回升，仍回到“定价权=差异化”。
给旧俗厂商留下之机会，核心为“域阅历+上下文”。
因此呈文之写法更像“拆辩题”：把七名熊市论点从“稻草者”到“钢者论证”排队，给出险情分数，试图回答同一名疑难——什么东西还能支撑终值。
若企业续把数据优势“圈”于现有应用里（呈文提到Salesforce于2025年5月调理Slack API条款、限制LLM操练与批量导出），彼么SoR作为底层会更稳，但其上之赢利池或被新层抽走。
第四名熊市论点为“代码本金降”。
第五名熊市论点为“企业更愿意自建”。
呈文要看之“稳住”信号：域阅历兑现、基本面别掉链子 呈文还给之一名“者仍于回路里”之数据：Faros对1万名掘发者之研讨显示，高AI采用团队成差事多21%、合并pull request多98%，但pull request review光阴增之91%。
“前景为定制化”会抢走部分概算，Palantir把定制做成平台（评分3） 高盛也提醒，企业自建热潮或接近一名“局部高点”：SaaS厂商正补齐AI本领，数据理治与安康协议（文中提到A2A、MCP等）于演进，IT团队也于爬坡。
代理可于多名SoR之间读写、对账，用户不再需直接进入原来之体系界面，SoR过往依赖UI、流程占有、用户习性形成之护城河会被弱化。
但高盛并不把它视为永久性塌陷：呈文援引Epoch AI之数据，LLM推演本金每年降幅度于9倍到900倍之间；实现与GPT-4相近MMLU表现之价码按年降约40倍。
呈文同样列出横向/AI化带来之新冲击：Palantir与AIG、Anthropic于保险用例上之协作；Intuit推出GenOS，让用户于Quickbooks此类横向会计软件里更易编码垂直工流。
然而，千者团队之集结仅仅为一名始，真正之博弈才刚刚拉开序幕。
呈文用“谁坐于谁上面”来描绘此名全球：Sierra叠于Salesforce之上，Anthropic Cowork叠于Microsoft之上，增量概算更或被上层拿走。
于此之前，它更倾向于“架构型护城河”——护城河不只于应用层界面与工流，而能延展到更底层之技艺与平台架构。
Microsoft强调留于同一性命能降低延迟、保证数据更新并给LLM更多上下文，且大规模数据迁移之摩擦、本金与“断裂”常被低估；HubSpot把企业AI之枢纽短板归结为“缺上下文”，而体系记载层能聚合主顾史册与协作讯息，减重复“教AI”；Datadog于2/12剖析师日展示：用内部数据操练之SLM于本金更低之情况下给出更高准确率，强调“域阅历”可转变为模型与结局层面之差异化。
第三名熊市论点为“横向吃掉纵向”：横向平台用AI器物让主顾自己搭出行业工流，从而侵蚀垂直软件之定价权。
效能提升会把瓶颈挤到新之环节，尤其于企业级交付里，安康、维护、集结、流程编排、性命建立与GTM仍然为硬活。
B：身价从SoR转向“代理式操作体系/编排层”（评分4） 高盛之裁决为：2026年此波下跌，争论点从“短期增益曲线”转向“护城河会不会被AI削薄”。
SoR不太会被掀桌子，但“身价外移”更险恶A：SoR“被替换”险情甚低（评分1） 呈文认为更或被自建抢走之，为介于旧俗SoR之间、需跨多名部门调和、过往打包软件连接不好之彼段“中间地带”。
呈文用两名“包装带来之拐点”说明不可预测性：ChatGPT把本领装进易用入口带来大众化扩散；Cowork把本领推到桌面端GUI，让非技艺用户始实验。
ServiceNow已公开谈到，正赢回原本流向“自建”之概算。
第一名熊市论点为“rip and replace”：新玩家用AI重做体系记载层，让ERP/CRM/HR此类根基体系过时。
据追风交易台消息，高盛全球注资研讨部剖析师Gabriela Borges于16日之呈文里直白地写道：“商场正质疑软件护城河与商业模式。
高盛预计行业整体会经历12–24名月之温与毛利压力：厂商为之抢采用率，或先吸收GPU推演本金与第三方模型API费用。
”她把注资者最常抛出之七名看空论点逐一拆开，按1到5给之险情评分，并区分它们影响之为狭义应用软件，还为会外溢到更广之根基设施/安康栈、乃至与云厂商本钱开支相关之ROI。
文中提到之一些信号包括Salesforce于2024年之replatforming、Workday从闭锁转向敞开之路线调理。
此轮软件回调，商场盯之为“终值辩论” 代码更廉会带来更多角逐，但写出货品≠做成公司（评分2） 另一名枢纽变量为企业数据边界。
“LLM税”会压毛利：短期12–24名月更现状，长期还为定价权（评分3） 于此种不确定性里，呈文给之抓手也甚明确：盯两类信号——其一，软件公司能否证验“行业域阅历”真之能带来更高品质之代理式结局；其二，财报层面基本面能否稳固甚至改善。
高盛承认AI编码器物会降低掘发门槛、带来更多新入场者，但险情评为2，理由为：软件营造不只为写代码，营造师大量光阴花于设计、排错、险情识别、review上；器物提升效能不等于掘发岗位灭。
呈文给出其增益数据：Palantir美国商业业务2025年增益109%，公司预计2026E将加速到超过115%。
第七名熊市论点被高盛评为最高险情：技艺演进太快，终局难以预测。
讨论之中心主要于应用软件，但也始波及根基设施/安康栈，以及与云厂商本钱开支相关之投入产出。
它引用Bridgewater于2025年11月之白皮书观点：预操练扩展法则仍于起作用；并列举之近期模型更新与基准分数（如GPQA Diamond上多模型>90%）。
枢纽疑难被写成一句话：当横向平台之AI功能只为“够用”，而不为“明显更好”，会不会仍然因集结更简、碎片更少而吸走主顾——此直接指向垂直软件之长期定价权。
高盛之断语更像折中但不含糊：代码本金降不会普遍更张build vs buy，但企业确实会于一些场景把概算转向内部自建，险情评为3。
高盛还强调“主顾给光阴”此件事：深度嵌入之垂直软件，主顾从容忍到切换往往以“年”计，而不为按月。
呈文引用之几家公司之表述来说明“上下文为什么值钱”： 高盛给之“防守动作”也落到架构上：SoR要从被动账本走向“体系推演（system of reason）”，从“AI powered（加外挂）”走向“AI native（架构内生）”。
高盛把它定为低险情，理由甚直接：生成式AI更像剖析与生成引擎，而不为交易引擎；企业级AI需大量高品质、架构化、可追溯之数据，而SoR正为此些数据之容器与理治体系。
Palantir于呈文里被当作定制化范式：通过AIP与主顾共建制造级AI用例、强调可量化ROI。
同时，Palantir依靠前线部署营造师（FDE）把主顾意图翻译成可运行体系，再把主顾特定解法沉淀为可复用本领；于“软件还为效劳”之质疑之下，公司混合模式仍做到约85%之毛利息。
因AI把“用强度”直接变成本金（token消耗、模型繁度、查询频率皆对应费用），SaaS从固定本金杠杆转向更接近“按耗费计价”之货殖学。
高盛认为更现状之险情不为SoR灭，而为SoR变成“合规数据底座”，身价集中到能跨体系推演、调用API、自动执行工流之编排层。
更尖锐之担忧于两名方位：一为身价从体系记载层（System of Record, SoR）向“代理式操作体系/编排层”迁移（评分4），二为技艺迭代速度本身让终局难以定价（评分5）——估值甚难找到“地板”。
枢纽缘由为维护本金与担当会长期复利式累积——就算代理式效能能降低维护本金，专业厂商之维护本金也会齐步降，“性能/本金前沿”往往仍于厂商此边。
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